Número 142 - Octubre de 2018
 
REPORTAJES
 
   
     
LA GRAN RECESIÓN Y SUS CONSECUENCIAS  
       
 
    Foto: Archivo RC  
     
     
RAIMUNDO POVEDA
 

“NO, LEHMAN NO FUE EL COMIENZO DE LA CRISIS, SINO UN HITO MÁS. PERO UN HITO QUE MERECE SER RECORDADO POR EL MAYOR ERROR ESTRATÉGICO COMETIDO POR UNA AUTORIDAD SUPERVISORA EN ESTE SIGLO: INCUMPLIR LA REGLA NO ESCRITA DEL TOO BIG TO FAIL. ESO PROVOCÓ TAL CRISIS DE CONFIANZA EN LA GRAN BANCA QUE EN LOS MESES SIGUIENTES TUVIERON QUE SER RESCATADOS O REFORZADOS UNA LISTA IMPRESIONANTE DE ENTIDADES”.

   
     
       

El pasado 15 de septiembre se cumplieron diez años de la quiebra del banco de negocios norteamericano Lehman Brothers. Para muchos ese hecho marcó el comienzo de una larga y profunda crisis, la Gran Recesión. La efemérides ha generado un sinfín de comentarios sobre lo que pasó entonces, cómo reaccionaron las autoridades, y si el sistema financiero y su aparato supervisor están mejor preparados para hacer frente a la siguiente crisis. Porque nadie duda de que habrá otras crisis bancarias.

1. Cuando empezó la crisis

Atribuir la crisis a las malandanzas de un banco metido en juegos financieros arcanos, que pasaba torticeramente sus riesgos subprime a inversionistas ingenuos, que tenía esquemas remunerativos insensatos, y que contaba con la inestimable colaboración de unas agencias de calificación solo preocupadas por sus intereses comerciales, tiene relato, atrae a la imaginación. No es de extrañar que el episodio haya engendrado buenas películas, parodias geniales y reflexiones apocalípticas sobre el capitalismo y el modo de vida occidental.

Sin embargo aquel 15 de septiembre la crisis tenía más de un año de recorrido, y un cuadro de causas más complejo. Si hay que ponerle una fecha, mi opción sería un acontecimiento menos mediático pero no menos trascendente. En los primeros meses de 2007 el ciclo económico americano, basado en una burbuja inmobiliaria ya madura, daba señales de agotamiento. Las titulizaciones que la habían financiado estaban acumulando demasiadas incidencias, como los pinchazos de dos hedge funds de Bearn Stearns. Ello hizo reflexionar a uno de los grandes villanos del relato, las agencias de calificación, que al fin y al cabo viven de su reputación. A fin de mayo Moody’s empezó a revisar a la baja sus ratings, en unas oleadas masivas a las que inmediatamente se sumaron S&P y Fitch.

Ahí empezó realmente la crisis financiera. Las recalificaciones provocaron de inmediato alteraciones brutales en los precios de los instrumentos de titulización y los derivados crediticios, dañando el valor de las carteras de los inversores, y lo que es más importante, cerrando prácticamente algunos mercados de titulizaciones, y los interbancarios, por derrumbamiento de la confianza. Se generó la primera de una serie de crisis de liquidez. Se intensificó el frenazo al crédito residencial, en América y en otros países. En el verano, y de nuevo en el otoño de 2007 tras otra oleada de recalificaciones, los bancos centrales tuvieron que intervenir para sostener el sistema mediante operaciones concertadas de volúmenes espectaculares. Algo lograron, pero no evitaron nuevos pinchazos de entidades hipotecarias. Ni de bancos. Los pioneros fueron un banco hipotecario alemán (IKB) y otro, inglés (Northern Rock), que sufrió un run clásico; el Banco de Inglaterra, respetuoso con el riesgo moral, quería dejarlo caer pero su Gobierno le desautorizó, decretando una garantía universal para los acreedores del banco. Las carteras de la banca occidental, gran inversora en titulizaciones (la crisis financiera fue trasatlántica), sufrieron en 2007 pérdidas estimadas en 200.000 millones de dólares, que subían ya a 500.000 millones en el verano de 2008; unos datos inquietantes, recopilados y publicados por organismos financieros internacionales que suelen pensárselo antes de dar malas noticias. Cayeron más fondos hipotecarios (BNP Paribas). Empezaron las dimisiones sonadas de altos ejecutivos y hubo más “bodas” a punta de pistola de bancos de negocio problemáticos (el propio Bearn Stearns, Merril Lynch). En los EEUU no se libró la banca oficial (Fannie Mae, Freddie Mac), ni el sector asegurador (AIG), ni los fondos monetarios. Todos tuvieron que ser apuntalados por su gobierno con cifras que cuentan por decenas de miles de millones de dólares.

Así que no, Lehman no fue el comienzo de la crisis, sino un hito más. Pero un hito que merece ser recordado por el mayor error estratégico cometido por una autoridad supervisora en este siglo: incumplir la regla no escrita del too big to fail. Eso provocó tal crisis de confianza en la gran banca que en los meses siguientes tuvieron que ser rescatados o reforzados una lista impresionante de entidades. En Europa Fortis, Dexia, HBOS, Hypo Bank, ING, RBS, UBS, KBC, Credit Agricole, Société Générale, los tres mayores bancos irlandeses, Commerzbank, Bayerische LB, West LB, Hypo Bank. Y en los EE.UU., Citigroup, Bank of America, JP Morgan Chase (que acababa de salvar a Washington Mutual), Wachovia, Wells Fargo, Morgan Stanley y Goldman Sachs. En aquella orgía de intervenciones las autoridades de defensa de la competencia no rechistaron. Las pérdidas que justificaban esos rescates siguieron el último trimestre de 2008. Luego menguaron a niveles manejables, los mercados se estabilizaron y el mundo bancario respiró. Pero la crisis económica siguió su curso habitual de rápida caída y lenta recuperación. Y dejó una secuela de activos dudosos y daños colaterales que aún no ha terminado de absorberse.

2. Causas de la Gran Recesión

La Gran Recesión fue la fase final de un episodio de crisis clásico (auge acelerado, agotamiento, caída) generado en el sector de la construcción residencial de Estados Unidos y de algunos países europeos. En su fase alcista no recibió una respuesta monetaria adecuada a tiempo porque, aunque había inflación de activos, no había inflación de precios de consumo, el objetivo típico de los bancos centrales. Se estaba en la Gran Moderación, una era de crecimiento sostenido y baja inflación que muchos creían garantizada para siempre; las crisis eran cosa de la periferia del mundo occidental.

Aquel ciclo vino acompañado por cuatro circunstancias que convirtieron su caída en algo excepcional. Las dos primeras se refieren al funcionamiento de los mercados. Las otras son técnicas.

En primer lugar, hubo una generalización, en América sobre todo, del modelo crediticio llamado “originar y distribuir”, apoyado en instrumentos financieros novedosos, mal comprendidos por todos: emisores, compradores, servicios del mercado (agencias de calificación, auditores) y autoridades. Esos instrumentos alteraron, entre otras cosas, el rigor en la selección de los créditos, fomentando los subprime; las responsabilidades de los diferentes agentes en la complicada cadena que supone una financiación; y el equilibrio de plazos entre el activo y el pasivo del sistema financiero: demasiadas hipotecas a largo plazo financiadas con papel a un año.

En segundo lugar, la globalización de los mercados diseminó alegremente esos instrumentos, y sus problemas, por casi toda la banca occidental, contaminando a economías ajenas a las alegrías inmobiliarias. Esta es una novedad relativa, pues ya había estado presente en las crisis locales de países periféricos (Sudeste asiático, Rusia, etc.).

En tercer lugar, se introdujeron unos nuevos criterios de valoración contable (el valor razonable) que aumentaban la volatilidad del valor en libros de las carteras, y además lo oscurecían, porque el fair value de muchos instrumentos nuevos con mercados secundarios pobres era poco fiable. Cuando las cosas se pusieron mal, ello alimentó la continua revelación, trimestre tras trimestre, de nuevas pérdidas contables.

Y en cuarto lugar, se generalizaron, tras su aceptación por el Comité de Basilea en 1996, unos sistemas de ponderación de riesgos de las carteras negociables, los modelos internos, muy sofisticados pero poco exigentes, e incluso manipulables por los bancos. En los años del boom, los reguladores bancarios, entretenidos con su nuevo juguete (Basilea II) descuidaron lo que estaba pasando de verdad en su mundo, que era que los bancos estaban notoriamente descapitalizados. Algún supervisor ha confesado que fue consciente de los problemas, pero no hizo nada a nivel local para no perjudicar la competitividad de sus pupilos.

En Europa hubo un factor adicional, que provocó, algún tiempo después, unas réplicas locales: un pecado original de diseño del euro, que no cumplía las condiciones de una zona monetaria óptima.

3. La reacción de las autoridades

La política económica seguida para combatir la Gran Recesión de la zona euro, no ofreció grandes sorpresas. Algo de keynesianismo (poco para unos, demasiado para otros, declarado a veces, vergonzante en ocasiones), dosis no pequeñas de austeridad presupuestaria, y mucha política monetaria. Esta última trajo novedades instrumentales. Los bancos centrales, primero la Reserva Federal, luego el Banco Central Europeo con retraso y algún error de bulto (¡aquella subida de tipos de Trichet en 2011!), tuvieron que reinventar sus procedimientos para poder inyectar las cuantías necesarias, trabajando en un insólito ambiente de tipos de interés cero. Evitaron un estancamiento secular como el que había sufrido Japón dos décadas antes tras su propia burbuja inmobiliaria, o como el que siguió al crack de 1929, pero el crecimiento, cuando llegó, lo hizo a ritmos discretos, en general inferiores a los de la Gran Moderación.

 
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