Número 147 - Marzo de 2019
 
REPORTAJES
 
Bancos centrales: La Fed se enfrenta al reto de adaptar su receta a otro escenario inédito.    
     
LA ELUSIVA RECESIÓN DE ESTADOS UNIDOS ¿UNA NUEVA POLÍTICA MONETARIA?  
       
 
     
     
     

"POR UNA PARTE EXISTEN RAZONES PARA QUE LA RESERVA FEDERAL SEA MÁS PRUDENTE EN SU ENDURECIMIENTO DE LA POLÍTICA MONETARIA, PERO POR OTRA HAY SIGNOS DE QUE LOS SALARIOS ESTÁN CRECIENDO A UN 3,5% ANUAL, CON UN EMPLEO DESBORDANTE. UNA PARADOJA –QUE ALGUNOS LLAMAN LA DESAPARICIÓN DE LA CURVA DE PHILLIPS- QUE DIFICULTA EL PAPEL DE LA FED, LA CUAL PERSIGUE LA MODERACIÓN DE LA INFLACIÓN, A LA VEZ QUE EL MÍNIMO PARO POSIBLE. TODAVÍA NO SE HA CONCRETADO QUÉ RESPUESTA SE VA A DAR A TAL 'CONUNDRUM', PERO YA HAY PLANTEAMIENTOS SOBRE LA MESA COMO EL DE APUNTAR A LA TASA DE INFLACIÓN PROMEDIA EN UN 2 POR CIENTO A LARGO PLAZO".

   
     
    Foto: Archivo RC  

TEXTO: MIGUEL NAVASCUÉS

Se viene anunciando desde hace meses, incluso un año, una recesión, pero que se sigue atrasando sine die. Raul Ferrerha escrito un excelente artículo en Inbestia sobre el tema en el que analiza lo que muestran los indicadores. El caso es que EEUU está en ciernes de una recesión, pero quizás faltan meses para que se concrete. Es decir, lo mismo que el verano pasado.

Los indicadores de economía real nos dicen que el nivel de actividad ha sobrepasado (¿?) el nivel potencial, que la tasa de paro es demasiado baja, y que por lo tanto está llegando a su pico, desde el que no tiene más remedio que bajar.

Mientras, la inflación se mantiene estable en el objetivo oficial de la Fed, es decir, el 2%.

Enfriamiento

Vemos dos señales claras de enfriamiento de la economía, como son la desaceleración de % anual de la oferta monetaria y la cada vez menor diferencia entre tipos de interés del bono público a 10-2 años, aunque este no acaba de llegar a niveles negativos, como se ve en otras recesiones anteriores.

La oferta monetaria M1 es una señal clara de que el crédito bancario (generador de los depósitos y, por ende, del dinero) se está contrayendo, y cuando el crédito se contrae es porque o bien los bancos están endureciendo su oferta de crédito (como demuestra Ferrer), y/o bien el cliente bancario pide menos créditos porque se ha vuelto más pesimista y prefiere ahorrar más y gastar menos en consumo o inversión.

El spread entre el 10-2 años del rendimiento de los bonos del Tesoro, ciertamente indican una cercanía muy próxima a cero y, por ende, un riesgo de que traspase esa línea hacia el lado menor-que-cero e indique el comienzo de una recesión después de unos meses.

Esto debería a obligar a la Fed a suavizar su modo de restricción de la emisión del dinero, y ya se han visto señales de ello, si no me equivoco.

 

Sin embargo hay dos indicadores claramente indicativos de que la inflación salarial y el nivel de empleo están demasiado fuertes (aunque el informe de enero de contratación se haya moderado), y eso, si no lo moderan las propias empresas, es un impulso inflacionista.

En resumen, tenemos por una parte razones para que la Fed sea más prudente en su endurecimiento de la política monetaria, pero por otra hay signos de que los salarios están creciendo a un 3,5% anual, con un empleo desbordante. Una paradoja –que algunos llaman la desaparición de la curva de Phillips- que dificulta el papel de la Fed, la cual persigue la moderación de la inflación pero a la vez que el paro sea el mínimo posible. Esos son los objetivos de la Fed, que se traducen en un objetivo de inflación del deflactor del consumo del 2%, y una tasa de paro seguramente más alta que la que rige actualmente. Es decir, que lo óptimo para la Fed sería una desaceleración económica sin llegar a una recesión.

Difícil calibrado

Pero muchas veces, por no decir siempre, las recesiones (crecimiento negativo más de dos trimestres) se producen porque la Fed no puede calibrar bien sus decisiones, y “se le va la mano” cuando ya es demasiado tarde. La Fed es la que tiene la mejor información, pero al final la información que vale es cualitativa, de matiz, y además no puede modular con precisión los efectos de sus decisiones sobre el tipo de interés.

De hecho, la Fed, se encuentra ante signos evidentes de que la inflación no solo no despega, sino que podría descender a cotas peligrosas cuando llegue la recesión, nos cuenta Gavyn Davies en el Financial Times:

“Anunció que realizará una revisión básica y radical de su marco de política monetaria en los próximos 18 meses. Los resultados podrían ser de primer orden para los mercados financieros, especialmente para el mercado de bonos.

Richard Clarida, el vicepresidente de la Fed, dijo el mes pasado que la motivación no fue una gran insatisfacción con la política actual. Los dos objetivos gemelos, el empleo máximo y los precios estables, estaban cerca del objetivo.”

Esto es de una importancia capital, pues la Fed estaría intentando cambiar el modus operandi de su política monetaria con el fin de suavizar los efectos de su intervención sobre su instrumento principal, el tipo de interés de los Fed Funds o tipo oficial. Normalmente, la Fed sube o baja dicho tipo oficial cuando quiere endurecer o, al revés, aliviar, las condiciones a las que presta a la banca en sus operaciones a plazo fijo o repos, pero sin variar su objetivo de una inflación del 2%.

El misterio de la inflación

¿Qué motivos parecen como los más plausibles de este nuevo escenario de baja inflación aun cuando la economía ha desbordado su potencial? Siguiendo a Gavyn Davies:

“El hecho de que la inflación de Estados Unidos no haya respondido a la caída abrupta de los niveles de desempleo, a veces conocida como la desaparición de la curva de Phillips, se describe a menudo como un enigma. Sin embargo, esa palabra es engañosa, ya que una gran cantidad de investigaciones recientes han establecido las razones principales para el aflojamiento de esta relación.

Los factores estructurales como los efectos de internet y las importaciones chinas sobre los precios de los bienes han sido importantes. Pero una conclusión clave es que la creciente credibilidad de la meta de inflación del 2 por ciento de la Reserva Federal ha anclado las expectativas de inflación, por lo que se ignoran las fluctuaciones temporales de la inflación y la actividad económica. En las décadas anteriores a 1990, los choques de inflación a menudo fueron "acomodados" por la política monetaria, alterando las expectativas y causando aumentos sustanciales en la inflación”.

 
 
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