Número 134 - Enero de 2018
 
REPORTAJES
 
   
     
BANKIA  
       
 
    Foto: Archivo RC  
     
     
JOSÉ BENITO DE VEGA
 

EL VOLUMEN DE CRÉDITO TODAVÍA CAE (-2,6 % A 103.000 MN) PERO LA REDUCCIÓN DEL MARGEN DE INTERESES (-10% A SEPTIEMBRE, A 1.467 MN) NO IMPIDE MANTENER EL BENEFICIO NETO (739 MN). EL CUARTO BANCO ESPAÑOL –EL MÁS CAPITALIZADO– COTIZA CON UN PER18 ESTIMADO DE 12X Y UN P/BV DE 0,8X, NIVELES DE COTIZACIÓN RAZONABLES PARA SU ROE DEL 8%.

   
     

Bankia ha tenido una evolución relativa negativa en 2017, con una revalorización del 7,8% frente a un 10% del IBEX35 y un 9,5% del Stoxx 600 Bancos. Sus problemas judiciales por las reclamaciones tras la OPV, los rumores de compra de Popular y la incertidumbre política derivada de la crisis catalana han pesado en la cotización de la entidad y explican la negativa evolución relativa del valor.

Modelo de negocio

Bankia es una entidad financiera doméstica centrada en banca minorista. Nació en julio de 2010 resultado de la fusión de siete cajas de ahorro: Cajamadrid, Bancaja, Caja Canarias, Caixa Laietana, Caja de Avila, Caja Segovia y Caja Rioja. Su modelo de negocio está basado en una gestión multicanal con elevadas cuotas de mercado en sus territorios de origen. Está estructurado en las siguientes áreas de negocio:

– Banca de particulares, que se centra en personas físicas, pymes (hasta 6 mn de facturación) y autónomos, siguiendo un modelo de banca universal, con cinco perfiles distintos: Banca Privada, Banca Personal, Alto Potencial, Pymes y Autónomos y Particulares, asignando clientes a gestores específicos que son los responsables globales de su relación con el banco.

– Banca de negocios, especializada en la atención a empresas con una facturación superior a 6 mn anuales. Su cartera cuenta con más de 20.000 clientes y está muy diversificada entre los distintos sectores, destacando servicios, fabricación y comercios, un 46% del total.

– Banca privada, atiende a clientes con una cartera de más de EUR 600.000 o un patrimonio superior a EUR 1 mn. Esta área cerró 2016 con 5.110 carteras y un volumen de negocio de EUR 5.434 mn, de los que EUR 2.369 mn eran fondos de inversión, planes de pensiones y SICAV.

– Banca-seguros, se encarga de la actividad de seguros tanto de particulares como de empresas y seguros de ahorro. A cierre de 2016 contaban con 1,9 millones de pólizas y las provisiones matemáticas de vida ahorro sumaban 5.418 mn. Una de las claves para la evolución positiva de este negocio ha sido el desarrollo del acuerdo estratégico con Mapfre del 2014.

– Gestión de activos, comprende los negocios de gestión y comercialización de fondos de inversión y planes de pensiones. A cierre de 2016, Bankia administraba más de EUR 20.100 mn de patrimonio entre fondos de inversión y planes de pensiones.

– Activos inmobiliarios, cuya principal misión es desinvertir en los inmuebles adjudicados con el mínimo impacto contable, además de encargarse del mantenimiento de estos activos en condiciones óptimas y de las actividades relacionadas con su venta. En 2016 esta actividad reportó al banco EUR 535 mn de ingresos, con 9.350 unidades vendidas.

– Participadas. Bankia se ha ido desvinculando progresivamente de aquellas actividades que no forman parte de su negocio principal, de manera ordenada, sopesando las oportunidades y eligiendo aquellas con mayor rentabilidad. En 2016 se desprendió de 65 sociedades generando unas plusvalías de EUR 34,58mn.

Bankia salió a Bolsa en julio de 2011, permaneciendo Banco Financiero de Ahorros (BFA) como principal accionista. En el proceso de nacionalización de BFA, el Estado aportó capital a través del Fondo de Reestructuración Ordenada Bancaria (FROB) pasando a controlar indirectamente Bankia. Tras la ampliación de capital de EUR 10.700 mn para recapitalizar la entidad y las dos colocaciones en marzo de 2014 (7,5%) y diciembre 2017 (7%), BFA continúa siendo el principal accionista de Bankia con un 60,6%, con un free float del 39,4%. El mandato de la Unión Europea obliga a privatizar la participación del FROB antes de finales de 2019, aunque no define la forma ni el precio.

Acuerdo de fusión con BMN

El pasado mes de junio, los consejos de administración de Bankia y Banco Mare Nostrum aprobaron la fusión de las dos entidades. La operación supone una valoración implícita del 100% de BMN de EUR 825 mn, lo que implica un P/VC de 0,41x. La financiación de la operación por parte de Bankia se realiza a través de una ampliación de capital y BMN recibe acciones por un 6,7% de la entidad resultante. La operación se aprobó por las Juntas Extraordinarias de Accionistas de ambas entidades el pasado mes de septiembre y está previsto que se cierre en el primer semestre de 2018.

La operación tiene sentido estratégico por la complementariedad geográfica, ya que BMN es una franquicia líder en regiones donde Bankia está poco presente, fundamentalmente Granada, Murcia y Baleares. Así, Bankia se convierte en el líder de mercado en seis Comunidades Autónomas (Madrid, Comunidad Valenciana, Islas Baleares, Canarias, Región de Murcia y La Rioja), que en total contribuyen al 38% del PIB español. La transacción refuerza a Bankia como cuarta entidad en España en activos totales, préstamos netos y depósitos de clientes.

Al mismo tiempo, se unifican las dos entidades financieras españolas de propiedad pública, y el FROB pasa a controlar el 67% de la nueva Bankia, porcentaje similar al que tenía en las dos entidades (posteriormente al anuncio de la fusión tuvo lugar una colocación del 7% tras la que se queda con una participación de en torno al 60%).

Tras la operación, Bankia continúa manteniendo una de las exposiciones más bajas al mercado inmobiliario y una de las mayores coberturas de morosidad del sector. El crédito promotor solamente supone el 1,5% del libro de crédito de la nueva entidad proforma, convirtiéndose en la entidad con menor exposición a préstamo promotor combinada con uno de los mayores reconocimientos de morosidad (68%) y con una de las exposiciones más bajas a activos adjudicados (1,4% sobre el total de activos). Además, Bankia mantiene sus prudentes niveles de cobertura tras la fusión, del 53% de cobertura de morosos excluyendo promotores inmobiliarios frente a un 48% de media de sus comparables y un 73% de cobertura de morosos de promotores inmobiliarios frente a un 51% de media de sus comparables. En cuanto a la cobertura de activos adjudicados, alcanza una cobertura media del 36% que se desglosa en un 35% en edificios terminados (29% de media de comparables), 57% en suelo (47% de media de comparables) y 31% de otros (30% de media de comparables).

Las sinergias estimadas de costes ascienden a EUR 155 mn anuales antes de impuestos, el 40% de la base de costes de BMN, de las que aproximadamente 2/3 corresponden a servicios centrales y a redes, ya que hay cierto solapamiento fuera de las regiones de origen, y el resto a otras sinergias. Los costes de reestructuración ascienden a EUR 334 mn. Según estimaciones de la propia compañía, la operación implicará un incremento en BPA del 16% en 2020, con un impacto positivo desde el primer año. El impacto en ROTE será de 120 pbs en 2020 y estiman un retorno sobre el capital invertido (ROIC) del 12% en 2020.

Por todo lo comentado, la operación tiene sentido tanto industrial como financiero. Desde el punto de vista industrial supone un crecimiento en la base de clientes del 25%, tiene complementariedad geográfica con posición de liderazgo en regiones clave, la entidad resultante tiene un balance saneado y altos niveles de cobertura y se realiza en un momento positivo del ciclo, en un entorno económico de crecimiento, con una entidad bien posicionada para beneficiarse de una potencial subida de tipos de interés. Desde el punto de vista financiero, implicará creación de valor para el accionista, con bajo riesgo de ejecución.

Resultados 9M17

El pasado mes de octubre Bankia presentó sus resultados correspondientes a los nueve primeros meses de 2017, con un descenso de -10,1% en el margen de intereses (EUR 1.467mn) y -2,5% en el margen bruto (EUR 2.398mn) y un crecimiento del 1% en el beneficio neto (EUR 739 mn). Los resultados fueron mejores de lo esperado por el consenso de analistas en el margen bruto gracias a los ingresos de trading, así como en el beneficio neto por una tasa fiscal inusualmente baja (13%) probablemente debido a ventas de activos de renta fija.

El margen de intereses se vio impactado por la menor contribución de la cartera de crédito en el 3T17, ya que el margen de crédito se situó en el 1,61% frente al 1,68% de 2T17, con los volúmenes todavía cayendo (descenso neto de la cartera de crédito de -0,6% intertrimestral), afectados por una mayor estacionalidad, aunque mostrando signos de recuperación de la actividad. El tipo medio de las nuevas formalizaciones de crédito en 9M17 se sitúa en el 2,7%, 110 pbs por encima del backbook (el de la cartera existente). En cuanto a los depósitos, el tipo backbook se sitúa en el 0,19% y la nueva producción se está cerrando en el 0,05%. Los costes de financiación se mantienen estables llevando a un margen de clientes del 1,54% (1,59% en 2T17). La presión por el lado del activo continúa siendo importante, mientras que el descenso en los costes de financiación es más limitado que en los trimestres anteriores.

El crecimiento de las comisiones del 4,1% (EUR 636mn) y de los resultados de operaciones financieras (ROFs) del 70,6% (EUR 314mn) llevan a reducir el descenso en el margen bruto a -2,5% hasta EUR 2.398mn. Los gastos de explotación caen un -1,8% hasta EUR 1.151mn, lo que supone un ratio de eficiencia del 48% frente a un 52% de media del sector en España y el 62% en Europa.

 
 
 
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LA FUERTE DEMANDA MUNDIAL PERMITE ELEVAR LA PRODUCCIÓN Y EL PRECIO DE LA CELULOSA (EL 82% DE LOS INGRESOS –740 MNS.– QUE CRECEN AL 22% EN 2017). EL EBITDA SUBE A 216 MNS. (+72%) Y EL BENEFICIO A 91 MNS. (+138%) CON UNA DN/EBITDA DE 0,7X. DESPUÉS DE DOBLAR SU COTIZACIÓN EN DOS AÑOS OFRECE UNA RENTABILIDAD POR DIVIDENDO DEL 3%.

 
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OFRECE PRECIO, PROXIMIDAD –7.388 TIENDAS, EL 49% FRANQUICIADAS– Y UN PROGRAMA DE FIDELIZACIÓN MUY DESARROLLADO, CON 18 MNS. DE CLIENTES. EN 2017 FACTURÓ 10.334 MNS. (+0,2%) CON CAÍDA DEL EBITDA (-9%, A 568 MNS.) Y EL BENEFICIO (-19%, A 217 MNS.) PERO SU SANEADA SITUACIÓN FINANCIERA LE PERMITE MANTENER UNA RPD SUPERIOR AL 4%.

 
 
 
 
 
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